Bong bóng bất động sản là trạng thái giá nhà đất tăng vượt xa mức được giải thích bởi các yếu tố cơ bản như thu nhập, tiền thuê, lãi suất, chi phí xây dựng, và được duy trì chủ yếu vì người mua kỳ vọng sẽ bán lại được với giá cao hơn nữa. Khi kỳ vọng đó đổi chiều, giá có thể giảm mạnh và kéo dài, gọi là bong bóng vỡ.
Định nghĩa thường được trích dẫn trong kinh tế học là của Joseph Stiglitz (1990): nếu lý do giá hôm nay cao chỉ là vì nhà đầu tư tin giá bán ngày mai sẽ cao, trong khi các yếu tố cơ bản không biện minh cho mức giá đó, thì đó là bong bóng. Điểm cốt lõi là vòng lặp kỳ vọng: giá tăng vì người ta tin giá sẽ tăng.
Mục từ này giải thích khái niệm, cơ chế hình thành, các chỉ báo thường được theo dõi, các ví dụ lịch sử có tư liệu rõ ràng và những hiểu lầm hay gặp. Mục từ không đánh giá thị trường hiện tại có phải bong bóng hay không và không dự báo; đó là những nhận định cần dữ liệu và phân tích riêng.
Nguồn gốc của từ “bong bóng”
Cách gọi “bong bóng” cho một đợt tăng giá phi lý có từ đầu thế kỷ 18 ở Anh, gắn với vụ Công ty South Sea năm 1720: cổ phiếu của công ty tăng vọt dựa trên kỳ vọng về độc quyền thương mại rồi sụp đổ trong vài tháng. Cùng thời gian, ở Pháp có vụ Công ty Mississippi gắn với John Law. Hình ảnh quả bong bóng căng phồng rồi vỡ được dùng từ đó cho các đợt tăng giá tài sản không bền vững.
Với bất động sản, từ này được dùng rộng rãi trong kinh tế học và báo chí từ cuối thế kỷ 20, nhất là sau đợt tăng giá đất ở Nhật Bản cuối thập niên 1980 và đợt tăng giá nhà ở Hoa Kỳ giữa thập niên 2000. Robert Shiller, trong cuốn “Irrational Exuberance” (bản năm 2000, tái bản năm 2005 có thêm phần về nhà ở), là một trong những người cảnh báo sớm về rủi ro ở thị trường nhà ở Hoa Kỳ trước khủng hoảng.
Trong giới nghiên cứu, khái niệm bong bóng vẫn gây tranh luận. Một số nhà kinh tế theo trường phái thị trường hiệu quả cho rằng khó chứng minh giá từng tách khỏi giá trị cơ bản vì giá trị cơ bản phụ thuộc vào kỳ vọng hợp lý về tương lai. Những người khác, nhấn mạnh yếu tố tâm lý và tín dụng, cho rằng bằng chứng về các giai đoạn tăng rồi giảm mạnh đủ để coi bong bóng là hiện tượng có thật.
Giá trị cơ bản: thước đo để nói “vượt xa”
Muốn nói giá “vượt xa” thì cần một thước đo. Trong kinh tế học tài chính, giá trị cơ bản của một tài sản là giá trị hiện tại của dòng lợi ích tương lai mà nó mang lại. Với nhà ở, dòng lợi ích đó là tiền thuê (hoặc tiền thuê tiết kiệm được nếu tự ở), trừ chi phí sở hữu, chiết khấu theo lãi suất và rủi ro.
Khi giá tăng nhưng tiền thuê, thu nhập của người mua và chi phí xây dựng tăng tương ứng, đó là tăng giá có cơ sở. Khi giá tăng nhanh hơn rất nhiều so với tiền thuê và thu nhập trong thời gian dài, và lãi suất không giảm đủ để giải thích, khoảng chênh đó là ứng viên cho bong bóng.
Khó khăn là giá trị cơ bản không quan sát được trực tiếp; nó phụ thuộc kỳ vọng về tiền thuê tương lai và lãi suất dài hạn, vốn có thể thay đổi. Vì vậy các nhà kinh tế thường chỉ khẳng định chắc chắn một giai đoạn là bong bóng sau khi nó vỡ, còn khi đang diễn ra thì tranh luận rất nhiều.
Cơ chế hình thành: một vòng lặp điển hình
Các nghiên cứu về bong bóng tài sản, như của Hyman Minsky về chu kỳ tín dụng và của Robert Shiller về tâm lý thị trường, mô tả một trình tự thường gặp. Không phải bong bóng nào cũng đi đủ các bước, nhưng trình tự giúp hình dung cơ chế.
- Khởi đầu có cơ sở: một yếu tố thật làm giá tăng, như lãi suất giảm, thu nhập tăng, hạ tầng mới, dòng vốn vào.
- Tín dụng mở rộng: ngân hàng cho vay dễ hơn vì tài sản bảo đảm tăng giá, người mua dùng đòn bẩy cao hơn, làm cầu tăng thêm.
- Kỳ vọng ngoại suy: người mua bắt đầu lấy mức tăng giá quá khứ để dự đoán tương lai; câu chuyện “nhà đất chỉ có lên” lan rộng.
- Người mua để bán lại tăng tỷ trọng: tỷ lệ giao dịch nhằm lướt sóng, giữ đất chờ giá tăng lên; nhiều người lần đầu tham gia thị trường.
- Giá tách khỏi tiền thuê và thu nhập: lợi suất cho thuê giảm thấp, người mua ở thực khó với tới, nhưng giao dịch vẫn sôi động nhờ người mua để bán lại.
- Cú hích đảo chiều: lãi suất tăng, tín dụng siết, một sự kiện làm lung lay niềm tin; người mua để bán lại rút lui trước.
- Giảm giá và giảm thanh khoản: người vay cao buộc phải bán, giá giảm làm tài sản bảo đảm mất giá, vòng lặp chạy theo chiều ngược lại.
Điểm then chốt là vai trò của tín dụng. Các giai đoạn tăng giá dựa nhiều vào vay nợ thường để lại hậu quả nặng hơn khi đảo chiều, vì giảm giá ảnh hưởng tới cả hệ thống ngân hàng chứ không chỉ người mua.
Các chỉ báo thường được theo dõi
Không có một chỉ báo nào đủ để kết luận có bong bóng. Các tổ chức nghiên cứu và ngân hàng trung ương thường theo dõi một nhóm chỉ báo cùng lúc.
| Chỉ báo | Đo cái gì | Gợi ý khi |
|---|---|---|
| Tỷ lệ giá trên tiền thuê | Giá nhà so với tiền thuê hằng năm | Tăng cao kéo dài so với trung bình lịch sử |
| Tỷ lệ giá nhà trên thu nhập | Số năm thu nhập hộ gia đình cần để mua nhà | Tăng nhanh, vượt xa mức lịch sử của chính thị trường đó |
| Tăng trưởng tín dụng bất động sản | Tốc độ tăng dư nợ cho vay mua nhà, kinh doanh bất động sản | Tăng nhanh hơn nhiều so với thu nhập và kinh tế |
| Tỷ trọng người mua để bán lại | Phần giao dịch không nhằm ở hoặc cho thuê | Tăng cao, nhiều giao dịch quay vòng ngắn |
| Tỷ lệ nhà trống | Nhà đã bán nhưng không có người ở | Cao và tăng trong khi giá vẫn tăng |
| Tiêu chuẩn cho vay | Mức vốn tự có, kiểm tra thu nhập khi cho vay | Nới lỏng mạnh, cho vay với rủi ro cao |
Mỗi chỉ báo đều có hạn chế. Tỷ lệ giá trên thu nhập cao có thể phản ánh lãi suất thấp kéo dài chứ không phải bong bóng; tỷ lệ nhà trống cao có thể do nhà nghỉ dưỡng, nhà chờ hoàn thiện. Các chỉ báo hữu ích nhất khi so với lịch sử của chính thị trường đó và khi nhiều chỉ báo cùng chỉ một hướng.
Các trường hợp lịch sử có tư liệu rõ
Nhật Bản cuối thập niên 1980. Giá đất đô thị và giá cổ phiếu tăng rất mạnh trong bối cảnh tín dụng dễ dàng. Sau khi chính sách tiền tệ thắt chặt từ khoảng 1989 đến 1990, giá đất giảm kéo dài hơn một thập kỷ, hệ thống ngân hàng mang gánh nợ xấu lớn. Giai đoạn sau đó thường được gọi là “thập kỷ mất mát”.
Hoa Kỳ giữa thập niên 2000. Giá nhà tăng nhanh cùng với cho vay dưới chuẩn và các sản phẩm tài chính chứng khoán hoá khoản vay. Khi giá nhà bắt đầu giảm từ khoảng 2006 và nợ xấu tăng, khủng hoảng lan sang hệ thống tài chính, dẫn tới khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008.
Ireland và Tây Ban Nha cùng thời kỳ. Hai nước có bùng phát xây dựng nhà ở dựa vào tín dụng trong thập niên 2000, sau đó giá giảm mạnh và để lại nhiều dự án dở dang. Đây là ví dụ thường được nhắc về vai trò của nguồn cung xây mới quá mức.
Bài học chung được ghi nhận. Trong các trường hợp này, điểm chung là tín dụng tăng nhanh, kỳ vọng ngoại suy và người mua để bán lại chiếm tỷ trọng lớn. Điểm khác nhau là mức độ dùng đòn bẩy và phản ứng chính sách, quyết định độ sâu của giai đoạn điều chỉnh sau đó.
Hiểu lầm và khái niệm liên quan
Hiểu lầm: giá tăng nhanh là bong bóng. Giá có thể tăng nhanh vì lý do cơ bản như hạ tầng mới, thu nhập tăng, nguồn cung khan hiếm thật. Bong bóng là khi khoảng tăng không được các yếu tố đó giải thích và được duy trì bằng kỳ vọng bán lại.
Hiểu lầm: bong bóng vỡ là giá về không. Vỡ bong bóng là giá giảm về gần giá trị cơ bản, đôi khi giảm quá đà xuống dưới. Mức giảm và thời gian điều chỉnh rất khác nhau giữa các trường hợp.
Khái niệm liên quan: sốt đất cục bộ. Hiện tượng giá tăng đột ngột ở một khu vực nhỏ trong thời gian ngắn, thường gắn với tin đồn quy hoạch. Sốt đất có thể xảy ra mà không có bong bóng ở toàn thị trường.
Khái niệm liên quan: chu kỳ bất động sản. Thị trường có các pha tăng, chững, giảm, phục hồi. Không phải pha tăng nào cũng là bong bóng; bong bóng là trường hợp pha tăng bị đẩy quá xa giá trị cơ bản.
Khái niệm liên quan
Các mục từ đi kèm khi tìm hiểu bong bóng bất động sản:
- Giá trị cơ bản: giá trị hiện tại của dòng lợi ích tương lai của tài sản, làm thước đo cho câu hỏi giá có “quá cao” hay không.
- Đòn bẩy: dùng vốn vay để mua tài sản; đòn bẩy cao làm cả pha tăng lẫn pha giảm mạnh hơn.
- Lướt sóng: mua bán trong thời gian ngắn để hưởng chênh lệch; tỷ trọng giao dịch lướt sóng cao là một dấu hiệu thường được theo dõi.
- Chính sách an toàn vĩ mô: nhóm công cụ của cơ quan quản lý để hạn chế rủi ro hệ thống từ tín dụng bất động sản.
- Thanh khoản: khi bong bóng vỡ, thanh khoản thường giảm trước, giá giảm sau.
- Sốt đất: đợt tăng giá đột ngột, cục bộ, ngắn hạn ở một khu vực; có thể xảy ra mà toàn thị trường không có bong bóng.
Câu hỏi thường gặp
Có thể biết chắc một thị trường đang có bong bóng không?
Rất khó khi đang diễn ra, vì giá trị cơ bản phụ thuộc kỳ vọng về tiền thuê và lãi suất tương lai. Các nhà kinh tế có thể chỉ ra dấu hiệu rủi ro qua nhiều chỉ báo, nhưng thường chỉ thống nhất gọi là bong bóng sau khi giá đã điều chỉnh. Vì vậy nên thận trọng với cả những khẳng định chắc chắn “có bong bóng” lẫn “không có bong bóng”.
Bong bóng bất động sản khác bong bóng chứng khoán thế nào?
Bất động sản kém thanh khoản, chi phí giao dịch cao, nên bong bóng thường hình thành chậm hơn và điều chỉnh cũng chậm hơn, kéo dài nhiều năm. Bất động sản gắn chặt với tín dụng ngân hàng và tài sản của hộ gia đình, nên khi vỡ thường ảnh hưởng rộng tới kinh tế hơn so với nhiều đợt giảm của chứng khoán.
Lãi suất thấp có tạo ra bong bóng không?
Lãi suất thấp làm tăng giá trị hiện tại của dòng tiền thuê, nên một phần giá tăng là có cơ sở. Nhưng lãi suất thấp kéo dài cũng khuyến khích vay nợ và tìm kiếm lợi suất, làm tăng rủi ro hình thành kỳ vọng ngoại suy. Vai trò chính xác của lãi suất trong các bong bóng lịch sử vẫn là chủ đề tranh luận.
Tỷ lệ giá nhà trên thu nhập bao nhiêu thì là bong bóng?
Không có ngưỡng chung. Mức “bình thường” khác nhau giữa các nước và thành phố tuỳ lãi suất, cấu trúc thu nhập, tỷ lệ sở hữu nhà. Chỉ báo này hữu ích nhất khi so với lịch sử của chính thị trường đó và khi xem cùng các chỉ báo khác.
Ngân hàng trung ương làm gì để hạn chế bong bóng bất động sản?
Các công cụ thường thấy gồm siết tỷ lệ cho vay trên giá trị tài sản, giới hạn tỷ lệ nợ trên thu nhập của người vay, tăng hệ số rủi ro với cho vay bất động sản, giới hạn tăng trưởng tín dụng vào lĩnh vực này. Nhóm công cụ này gọi chung là chính sách an toàn vĩ mô.